蒲寒周東平姚澤宇

(資料圖)

中金研究

香港交易所宣布擬于2023年6月19日推出"港幣-人民幣雙柜臺模式"（雙柜臺模式）及雙柜臺莊家機制，該模式及機制將有助推動人民幣計價證券在香港的交易及結(jié)算。我們認為雙柜臺模式將有助于港交所為發(fā)行人和投資人提供更多交易選擇、豐富其人民幣產(chǎn)品生態(tài)圈、鞏固香港作為全球最大離岸人民幣中心的地位，雖短期對港股市場ADT增厚或有限，但長期影響深遠。

事件背景：擬推出時間符合前期指引、人民幣柜臺漸行漸近。

自2021年下半年以來，中國香港及大陸監(jiān)管曾多次表示研究推進人民幣股票交易柜臺、容許港股通南向交易以人民幣計價等具體措施（詳見圖表1）；而后港交所于22年12月13日表示，擬于23年上半年推出雙柜臺模式及雙柜臺莊家機制。因此，此次公告擬推出時點符合前期指引及市場預(yù)期；推出初期為香港本地人民幣柜臺交易、后續(xù)將進一步納入港股通交易。據(jù)我們統(tǒng)計，當前已有24家公司公告申請增設(shè)人民幣柜臺，這些公司市值規(guī)模和流動性情況較優(yōu)、合計成交額占市場33%（2023年以來；詳見圖表2）。

主要機制：跨柜臺股票可轉(zhuǎn)換、并引入做市制商機制。

首先，人民幣柜臺不涉及股票的新發(fā)、首個賣盤將由相應(yīng)的港幣柜臺轉(zhuǎn)換而來；其次，不同柜臺的證券擁有相同的持有人權(quán)利及權(quán)益、可在柜臺之間完全互換（代碼分別為：港幣柜臺-0XXXX；人民幣柜臺-8XXXX；且人民幣柜臺股票簡稱后綴-R）；同時，為了提升人民幣柜臺的流動性、并減少雙柜臺價差，引入雙柜臺做市商機制、并對做市商減免印花稅。相較于2011年推出了雙幣雙股模式（流動性差、當前僅灣區(qū)發(fā)展-R一個上市標的），此次的雙柜臺模式，從設(shè)計上來看上市公司的參與成本下降和參與意愿大幅提升、且引入做市商機制促進流動性改善，從推出背景來看港股通已成為港股市場重要的參與者、且人民幣國際化趨勢加速，后續(xù)發(fā)展值得期待。

市場影響：短期對港股市場ADT增厚或有限，但長期影響深遠。

雙柜臺模式有助于港交所為發(fā)行人和投資人提供更多交易選擇，豐富其人民幣產(chǎn)品生態(tài)圈，鞏固香港作為全球最大離岸人民幣中心的地位。人民幣柜臺潛在增量交易資金或?qū)碜杂陔x岸人民幣及港股通投資者：1）當前離岸人民幣存款規(guī)模約2.6萬億元、其中香港地區(qū)9,856億元（包含存款及存款證），人民幣柜臺開通有助于豐富離岸人民幣持有者的資產(chǎn)配置選擇、滿足其投資需求；雖然現(xiàn)有體量仍然較小，但伴隨人民幣國際化的推進和離岸人民幣資產(chǎn)規(guī)模的增長，人民幣股票柜臺有望成為重要的配置方向。2）對于南下投資者而言，人民幣柜臺有助于平抑匯兌風(fēng)險（如當前港幣計價與人民幣結(jié)算的匯兌波動）、提升南向交易的便利性。今年以來，南下成交額占香港市場15%、持倉規(guī)模占7%。短期而言，柜臺流動性仍是投資者的重要考慮；關(guān)注后續(xù)是否仍有更多政策推動或稅收優(yōu)惠來進一步提升南下資金參與人民幣柜臺的積極性，可在不對現(xiàn)有港幣柜臺形成明顯分流基礎(chǔ)上、吸引增量資金參與。

風(fēng)險

改革進展低于預(yù)期；投資者參與度及流動性提升不及預(yù)期。

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